【“積極回報(bào)投資者”系列宣傳文章之二】
把握深市A股現(xiàn)金分紅特點(diǎn)，樹立價(jià)值投資理念
日期：2012-9-5
分紅是價(jià)值投資的重要基石。對(duì)于投資者來說，實(shí)行價(jià)值投資，不僅需要了解市場(chǎng)的整體分紅狀況，更應(yīng)該把握市場(chǎng)分紅的分布特點(diǎn)，找到持續(xù)穩(wěn)定分紅的公司。本文將對(duì)深市A股市場(chǎng)的分紅概況和分布情況進(jìn)行介紹，并對(duì)樹立價(jià)值投資理念提出相關(guān)建議。
近年來，深市A股市場(chǎng)現(xiàn)金分紅情況正在逐步改善，主要表現(xiàn)為“分紅總量不斷增加、分紅比例逐年提高、分紅連續(xù)性持續(xù)增強(qiáng)”；分布特點(diǎn)則主要體現(xiàn)為板塊差異、行業(yè)差異、上市年限差異、企業(yè)性質(zhì)差異，以及分紅結(jié)果的差異。深市A股市場(chǎng)現(xiàn)金分紅總體情況的改善有利于投資者樹立價(jià)值投資的信心，而深刻認(rèn)識(shí)分紅分布特點(diǎn)則有利于投資者進(jìn)行價(jià)值投資的選擇。
深市A股上市公司現(xiàn)金分紅的總體情況及趨勢(shì)
1.分紅絕對(duì)數(shù)量增長較大
2009-2011年，深市A股的分紅絕對(duì)數(shù)額分別為412.33億元、672.14億元和800.21億元。從增加比例看，2010年的分紅總額比2009年增加了63.01%，而2011年的分紅總額又比2010年增加了19.06%。
2.分紅公司占比提高，越來越多的上市公司實(shí)行現(xiàn)金分紅
2009-2011年，深市A股分紅公司占比分別為57.96%、66.35%和72.69%，上升幅度較大。
3.股利支付率相對(duì)平穩(wěn)
2009-2011年，深市A股的平均股利支付率（分紅總額與凈利潤總額之比，下同）分別為28.45%、28.05%和27.61%，總體水平變動(dòng)不大。
4.分紅連續(xù)性逐步改善
近年來，深市A股上市公司分紅的連續(xù)性逐漸改善，涌現(xiàn)出了萬科A、南玻A、中興通訊等一批連續(xù)分紅的公司。截至2009年，深市A股連續(xù)3年分紅的公司數(shù)量占上市時(shí)間滿3年的公司數(shù)量的比例為34.42%。而截至2011年財(cái)報(bào)，深市A股連續(xù)3年分紅的上市公司達(dá)到了353家，占上市時(shí)間滿3年上市公司總數(shù)的42.28%，比例上升。
深市A股上市公司現(xiàn)金分紅的特點(diǎn)
1.不同板塊比較
從分紅絕對(duì)數(shù)額上看，主板依然是分紅的主力，中小板、創(chuàng)業(yè)板次之。2011年，深市A股主板分紅總額為368.18億元，占深市A股分紅總額的46.01%；中小板分紅總額為347.87億元，占深市A股分紅總額的43.47%；創(chuàng)業(yè)板分紅總額為84.16億元，占深市A股分紅總額的10.52%。但是，從趨勢(shì)上看，隨著中小板和創(chuàng)業(yè)板公司數(shù)量的不斷增加，中小板和創(chuàng)業(yè)板分紅總額以及占深市A股全部分紅總額的比例均在上升。2009年和2010年，中小板分紅總額占深市A股全部分紅總額的比例分別為31.64%和37.45%，同期創(chuàng)業(yè)板分紅總額占深市A股分紅總額的比例分別為3.28%和6.96%。
從分紅公司占比看，創(chuàng)業(yè)板比例最高，中小板、主板次之。2011年，深市A股主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的分紅公司占比分別為45.13%、84.52%和91.81%。從近三年來的趨勢(shì)看，深市A股主板和中小板的分紅公司占比都在不斷提高；創(chuàng)業(yè)板的分紅公司占比則一直處于高位。
從股利支付率看，創(chuàng)業(yè)板高于中小板，中小板高于深市主板。2011年，深市A股主板的平均股利支付率為22.53%，中小板和創(chuàng)業(yè)板的平均股利支付率分別為33.48%和38.85%。
對(duì)于價(jià)值投資者來說，我們應(yīng)該全面、理性地看待不同板塊之間分紅水平的差異，在了解板塊全貌的同時(shí)也要對(duì)具體個(gè)股深入分析，發(fā)掘具有投資價(jià)值的公司。
2.不同行業(yè)比較
企業(yè)生命周期理論告訴我們，處在不同生命周期階段的企業(yè)可能采取不同的股利政策。比如，處于成長期的企業(yè)，迫切需要資金去投資，而成長期企業(yè)的收入流一般不穩(wěn)定，而且企業(yè)融資能力較弱，這時(shí)就需要低分紅，甚至不分紅，把企業(yè)利潤用于再投資；與此相反，處于成熟期的企業(yè)因?yàn)橥顿Y機(jī)會(huì)較少且現(xiàn)金流充足穩(wěn)定，就可以提高分紅水平來回饋投資者。投資大師彼得·林奇認(rèn)為穩(wěn)定緩慢增長型的公司是最值得投資的六類公司之一，因?yàn)檫@類公司大都每年給投資者穩(wěn)定且較高的分紅，投資者可以獲得較高的股息率。不同的行業(yè)可能處于不同的生命周期階段，因此行業(yè)的差異也會(huì)體現(xiàn)到分紅上。
從分紅的普遍性看， 深市A股市場(chǎng)中的采掘業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè)、機(jī)械設(shè)備儀表業(yè)、造紙印刷業(yè)、建筑業(yè)、信息技術(shù)業(yè)2011年的分紅公司占比均超過了80%，分別為90.91%、82.61%、82.33%、82.14%、81.82%和80.88%；而綜合類行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、公用事業(yè)的分紅公司占比則低于50%，分別為29.41%、45.31%和48.15%。綜合類上市公司的持續(xù)盈利能力相對(duì)較弱，這可能影響到該行業(yè)上市公司的分紅意愿；另外房地產(chǎn)業(yè)因?yàn)槊媾R宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控的壓力，處于謹(jǐn)慎性需要可能會(huì)降低現(xiàn)金分紅的意愿。
從股利支付率看，各行業(yè)將多大比例的凈利潤以現(xiàn)金紅利的方式分配給投資者。2011年，木材家具業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè)、造紙印刷業(yè)、交通運(yùn)輸倉儲(chǔ)業(yè)分紅力度最大，這些行業(yè)的平均股利支付率均超過了40%，分別為61.10%、44.63%、44.43%、41.90%；而其他制造業(yè)、建筑業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、金融保險(xiǎn)業(yè)和社會(huì)服務(wù)業(yè)的行業(yè)平均股利支付率則低于20%，分別為12.08%、12.71%、13.62%、15.72%、18.84%。
3.不同上市年限比較
從分紅公司占比看，2009-2011年，超過90%的公司上市當(dāng)年即進(jìn)行分紅，其中，2011年上市的公司中有95.06％的公司進(jìn)行了現(xiàn)金分紅；相反地，上市時(shí)間越長分紅公司占比越低。2011年，深市A股上市年限超過5年的公司中，只有51.13%的公司進(jìn)行了現(xiàn)金分紅，遠(yuǎn)低于新上市公司。
從股利支付率看，新上市公司的平均股利支付率高于上市時(shí)間久的公司，以2009-2011年為例，當(dāng)年上市公司的平均股利支付率都超過了35%，其中，2011年上市公司平均股利支付率為36.68%；而上市時(shí)間超過5年的公司，2009-2011年間，其平均股利支付率都低于30%，其中，2011年上市時(shí)間超過5年上市公司的平均股利支付率為23.72%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于當(dāng)年新上市公司36.68%的平均股利支付率。
如何看待不同上市年限公司的分紅水平差異呢？一方面，上市年限久的公司業(yè)績出現(xiàn)分化，雖然總體分紅水平較低，但確實(shí)有一批連續(xù)穩(wěn)定分紅的藍(lán)籌公司，這些公司大都經(jīng)歷了時(shí)間的考驗(yàn)，能夠滿足價(jià)值投資的需要。另一方面，我們要從這些新上市公司中挑選出能夠在未來連續(xù)穩(wěn)定分紅的公司。
4.不同所有制性質(zhì)比較
按上市公司不同的實(shí)際控制人類型，我們比較了深市A股市場(chǎng)上的中央國企、地方國企、民營企業(yè)和外商投資企業(yè)在現(xiàn)金分紅方面的所有制差異。
從分紅公司占比看，國企分紅普遍性不及民企和外商投資企業(yè)，具體地，民營企業(yè)高于外商投資企業(yè)，外商投資企業(yè)高于中央國企，地方國企最低。2011年，中央國企、地方國企、民營企業(yè)和外商投資企業(yè)的分紅公司占比分別為61.59%、58.53%、78.66%和73.33%。
從股利支付率看不同所有制企業(yè)分紅的“慷慨”程度，民營企業(yè)最為“慷慨”，其次為中央國企和地方國企，外商投資企業(yè)則最為“吝嗇”。2011年，中央國企、地方國企、民營企業(yè)和外商投資企業(yè)的股利支付率分別為25.57%、23.93%、31.87%和14.94%。
5.分紅結(jié)果：個(gè)人投資者到底分到了多少？
從分紅結(jié)果看，投資者之間存在“市值份額與紅利份額不對(duì)等”現(xiàn)象，個(gè)人投資者當(dāng)中存在“獲得紅利非均勻分布”現(xiàn)象。深交所綜合研究所曾對(duì)深市A股進(jìn)行研究，以2009年和2010 年為例，個(gè)人投資者持股市值占市場(chǎng)總市值比例為36.31%、39.80%，但現(xiàn)金分紅金額占比僅為29.29%、36.37%。造成這種現(xiàn)象的主要原因有兩個(gè)：一方面，個(gè)人投資者的持股偏好導(dǎo)致他們分紅較少。與機(jī)構(gòu)投資者相比，個(gè)人投資者更愿意持有和交易小盤股、低價(jià)股、績差股、高市盈率股、ST 股，而這些股票分紅公司占比及股息支付率均較低。與之相反，機(jī)構(gòu)投資者偏好持有大盤股，而我國上市公司的分紅主要集中于規(guī)模大的公司。另一方面，個(gè)人投資者的頻繁交易和短期行為進(jìn)一步減少了上市公司分紅的受眾面。我國市場(chǎng)中投資者的持有期限較短，這造成了大部分的投資者雖然參與過交易但沒有享受到分紅。據(jù)深交所綜合研究所統(tǒng)計(jì)，深市A股市場(chǎng)2009 年參與過交易的個(gè)人投資者的數(shù)量為2504.96萬，其中62.06%的個(gè)人投資者沒有獲得分紅，2010 年則有64.34%的個(gè)人投資者沒有獲得分紅。
什么樣的公司將成為投資者青睞的對(duì)象？
投資者購買股票的投資收益由兩部分構(gòu)成，分別為股息收入（通過分紅而獲得的收入）和資本利得收入（通過股價(jià)上漲而獲得的收入）。如果股息收入水平過低或者不可預(yù)期，那么投資者會(huì)轉(zhuǎn)向只關(guān)注股價(jià)的漲跌，進(jìn)而助長市場(chǎng)的投機(jī)氛圍；當(dāng)股息收入較高且較穩(wěn)定時(shí)，投資者會(huì)在股息收入和資本利得二者中進(jìn)行權(quán)衡，追求穩(wěn)定收益并奉行價(jià)值投資理念的投資者會(huì)選擇持續(xù)高股息率的股票，放棄單一對(duì)股價(jià)的過度關(guān)注。所以，資本市場(chǎng)上存在一批分紅水平較高且能夠連續(xù)分紅的公司，是實(shí)現(xiàn)價(jià)值投資的重要基礎(chǔ)。
作為新興的資本市場(chǎng)，深市A股公司的總體規(guī)模相對(duì)不大，且以成長型企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)為主，隨著證監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)、引導(dǎo)和督促上市公司完善現(xiàn)金分紅政策的出臺(tái)，加上深交所從制度上嚴(yán)格要求深市上市公司審視分紅的決策機(jī)制是否完備、調(diào)整現(xiàn)金分紅政策的條件和程序是否合規(guī)和透明、現(xiàn)金分紅的信息披露是否滿足相關(guān)要求，我們欣喜地看到，已有大量深市上市公司按照要求修改了公司章程，出臺(tái)了《未來三年股東回報(bào)規(guī)劃》，確定了在符合現(xiàn)金分紅條件下未來三年的最低現(xiàn)金分紅比例，準(zhǔn)備通過穩(wěn)定、持續(xù)、可預(yù)期的現(xiàn)金股利回報(bào)投資者。
同時(shí)，通過2011年深市A股的分紅數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)，深市A股市場(chǎng)的現(xiàn)金分紅總額和分紅公司占比都有較大幅度的提高。具體地，深市A股市場(chǎng)2011年的分紅總額達(dá)到了800.21億元，比2010年增加了19.05%；2011年的分紅公司占比達(dá)到了72.69%，不僅比2010年提高了6.34個(gè)百分點(diǎn)，而且已經(jīng)趕上或超過發(fā)達(dá)市場(chǎng)的水平。
數(shù)據(jù)也顯示，深市A股市場(chǎng)已有一部分上市公司基本實(shí)現(xiàn)了持續(xù)分紅，投資者進(jìn)行價(jià)值投資時(shí)“備選項(xiàng)”的數(shù)量正在逐漸增加。2011年，深市A股連續(xù)3年分紅的上市公司達(dá)到了353家，占上市時(shí)間滿3年上市公司總數(shù)的42.28%；
在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行價(jià)值投資充滿信心、滿懷希望的同時(shí)，投資者接下來關(guān)注的問題就是，究竟投資于什么樣的公司才能實(shí)現(xiàn)價(jià)值投資的目的？我們建議至少從以下四個(gè)方面進(jìn)行考量。
1.投資者要挑選能賺錢的公司，即公司應(yīng)該具有良好的盈利能力，因?yàn)橹挥袝?huì)賺錢的公司才有錢可分。任何時(shí)候，利潤都是公司進(jìn)行分紅基礎(chǔ)，只有持續(xù)創(chuàng)造利潤的企業(yè)才具備充足的現(xiàn)金流，才有能力進(jìn)行分紅。如果把企業(yè)的凈利潤比作一個(gè)蛋糕，那么現(xiàn)金分紅就是在這個(gè)蛋糕上進(jìn)行切割分配，在切割比例一定時(shí)，蛋糕越大，投資者獲得的現(xiàn)金分紅就越多。在股利支付率和股票的買入價(jià)格一定時(shí)，公司盈利能力越強(qiáng)，股息率就會(huì)越高。在深市A股市場(chǎng)上，我們也會(huì)發(fā)現(xiàn)一些公司，其分紅意愿較強(qiáng)，股價(jià)水平也不高，但是其股息率卻并不高，究其原因，就在于這些公司的盈利能力有限，在蛋糕沒有做大的情況下，即便切割的比例較大，投資者得到的分紅數(shù)額也比較少。
2.在挑選了會(huì)賺錢的公司之后，要甄別它是否愿意分紅，以及分紅的比例是否合理。公司只有愿意和投資者一起分享企業(yè)創(chuàng)造的利潤，具有較強(qiáng)的支付意愿（愿意分紅）和較高的支付水平（股利支付率較高，以較大比例分紅），公司賺的錢才會(huì)以現(xiàn)金分紅的形式流入投資者的口袋。市場(chǎng)上不分紅的公司我們稱作“鐵公雞”，“鐵公雞”只“啄米”不“下蛋”，重融資輕分紅；支付水平低的公司我們稱作“吝嗇鬼”，“吝嗇鬼”分紅的數(shù)量極其有限。二者的區(qū)別在于，前者是完全不分紅，后者雖然分紅，但也僅是象征性的。同時(shí)，對(duì)于另外一種情況也要格外提高警惕，即上市公司的高額現(xiàn)金分紅。2009-2011年，深市A股分紅總額超過當(dāng)年凈利潤的公司數(shù)量分別有17家、25家和40家。如某公司，2011年的分紅總額是當(dāng)年凈利潤的10倍以上，更有甚者，在凈利潤為負(fù)值的情況下進(jìn)行“慷慨”分紅。要弄清這種分紅超過凈利潤的情況，需要仔細(xì)分析上市公司如此分紅的目的何在：究竟是上市公司為了恪守分紅的承諾，真心實(shí)意回饋投資者；還是大股東為了一己私利，為了“套現(xiàn)”而從公司獲取現(xiàn)金。如果公司實(shí)行了固定金額的分紅政策，由于短期利潤的下降而導(dǎo)致的分紅總額超過凈利潤，是可以理解的；然而，如果公司沒有實(shí)行固定金額的分紅政策，在盈利狀況不佳的情況下依然實(shí)行超比例分紅，尤其是當(dāng)大股東的持股比例高，而且其股份處于限售狀態(tài)時(shí)，則應(yīng)當(dāng)引起投資者的特別關(guān)注。
3.要特別關(guān)注分紅的持續(xù)性和穩(wěn)定性。分紅只有保證持續(xù)性和穩(wěn)定性，才有利于投資者形成穩(wěn)定的預(yù)期。所以在挑選投資對(duì)象時(shí)，價(jià)值投資者應(yīng)盡量避免對(duì)分紅“三天打魚兩天曬網(wǎng)”的公司。
4.在挑選了會(huì)賺錢的公司、愿意分紅且連續(xù)穩(wěn)定分紅的公司之后，投資者還應(yīng)盡量避開股價(jià)虛高的公司。股票價(jià)格代表著投資成本，在公司盈利能力和支付意愿都相同的前提下，股票買入價(jià)格越高，股息率越低。例如，兩只股票A和B，每股盈余都為0.4，股利支付率都為0.5；但A的買入價(jià)格為10元每股，B的買入價(jià)格為20元每股。從而，雖然兩家公司都發(fā)放每股0.2元的股利，但是A公司的股息率為2%，而B公司的股息率卻只有A公司的一半，僅為1%。在深市A股市場(chǎng)上，每股分紅比別的公司多但股息率卻不及別的公司的例子屢見不鮮。比如甲公司每股分紅（每10股派15.2元）高于乙公司的每股分紅（每10股派15元），但由于甲公司的股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于乙公司，導(dǎo)致甲公司的股息率（僅為1.41%）大大低于乙公司（5%）的股息率。
總之，價(jià)值投資的對(duì)象，既要滿足良好的盈利能力，又要具備較強(qiáng)的分紅意愿和較高的分紅水平，也要保證良好的分紅持續(xù)性和穩(wěn)定性，而且股票的價(jià)格也不能太高。【“積極回報(bào)投資者”系列宣傳文章之二】（本文由深交所綜合研究所提供）
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